9月以来，郑棉持续震荡下行。分析人士表示，国内旧作供给充足，新作有丰产预期。4季度棉市以新棉定价为锚，上方受限于企业套保压力，下方也面临轧花厂惜售情绪支撑。后市主要关注新季籽棉收购及“金九银十”下游订单。

阶段性底部形成

今年4月中旬，郑棉开启一轮持续下跌行情，运行区间13200-16470元/吨，跌幅超3000元/吨。

本轮下跌的核心驱动包括：

第一，新年度丰产预期加强。受目标价格补贴政策限制补贴产量510万吨、政策引导次宜棉区退出棉花种植及棉花种植收益下降等因素影响，新棉开始种植前，市场预计新疆棉花种植面积同比不会增加，若出现播种期低温灾害、生长期高温天气等恶劣天气，棉价重心有可能逐步上移。据公布的实播面积报告，本年度新疆棉花种植面积为3565.4万亩，同比小幅下降1.4%，基本符合预期，但棉花的生长周期内并未出现极端天气，因此新年度新疆棉花产量反而可能增加。

第二，需求未见明显改善。国内外棉花需求整体偏弱，进入淡季后，下游纺织厂开机率下降幅度及成品库存的累积幅度均高于往年同期水平。

第三，美棉价格走弱拖累国内棉价。今年年初，美棉交割品库存处历史低位，非商业多头大幅增仓，美棉最高突破100美分/磅。3月以后，随着交割品库存大幅增加，非商业多头离场，美棉“逼仓”失败。同时，美棉种植面积上升，主产区天气状况良好，丰产预期增加。在供需宽松格局下，美棉价格高位回落，进一步拖累国内棉价。

近期，市场整体情绪不高，国内棉价出现一定幅度反弹后再度大幅回落，但并未跌破前低位置，阶段性底部或已形成：一方面，棉价已进入低估值区域；另一方面，当前价格对新年度供应宽松格局已完成计价，且需求端存在边际改善的情况。

从2010年至今的行情走势看，当前棉价已处低估值区域。从历史价格看，棉价低于13000元/吨的年度(按棉花生长周期划分)主要有2015/16年度、2018/19年度、2019/20年度。

2015/16年度，从供应端看，国内棉花大幅减产，2015年5月USDA预测的国内棉花产量为588万吨，同比减少65万吨，且连续下调2015/16年度棉花产量，新棉上市之前的预测产量为566万吨，2016年1月的预测产量为518万吨，同比减少135万吨。从需求端看，2015/16年度棉花消费预期偏弱，USDA连续下调国内棉花消费量，从最高的784万吨，下调至最低的697万吨，同比减少65万吨。

从生产与消费的角度看，2015/16年度国内棉花供需紧张，郑棉价格重心有望进一步上移。但2015/16年度国储库存偏高(公开资料显示为1000万吨左右)，市场预期国家会大量抛储，棉农和轧花厂加快销售节奏造成棉价一路下跌。但2016年4月郑棉价格开始筑底反弹并持续走强，在2016年7月中旬左右突破16000元/吨关口，核心驱动是抛储政策与前期市场预期存在较大的背离：

第一，抛储时间与预期不符。根据往年经验，抛储时间通常在每年2至3月开始，但2015/16年度国家发改委4月15日才发布储备棉轮出相关政策，2016年5月3日才开始轮出。第二，政策限制每日挂牌销售量不超过3万吨。第三，2016年6月下旬至7月下旬，抛储矛盾激化。由于储备棉出库困难，公检速度跟不上，甚至不能满足每日3万吨的挂牌量，再加上纺织厂需求提升，市场价格开始大幅上涨，成交率长时间维持在100%，成交均价最高超过15000元/吨。此后，市场传出抛储延期的消息，成交量和成交率均有所回落，期货价格大幅回调。国家发改委于2016年8月8日正式发布公告，将抛储时间延长至2016年9月30日，且不限制总的抛储数量。2016年9月以后，商业库存偏紧，郑棉再度走强，突破15500元/吨关口，拍储的积极性重新回升，当月中下旬拍储成交率达到100%，2016年9月拍储成交量达到61.8万吨。

2018/19年度，从供应端看，本年度棉花供应充足，2018年5月USDA预估产量为588万吨，之后3个月由于天气因素下调至577万吨。随着新棉的上市，USDA逐步上调2018/19年度棉花产量，2019年4月预估为604万吨。但消费预期偏弱，2018年5月USDA预估2018/19年度国内棉花消费量为903万吨，2019年4月下调至882万吨。从行情走势看，2019年1-4月棉价保持震荡上行趋势，主要原因是全球市场存在产需缺口，2018年12月USDA预估全球棉花产需缺口达到150万吨(产量2585万吨，消费2735万吨)。同时，国内抛储时间推迟，2019年4月19日才发布相关抛储政策。2019年5月初，中美贸易摩擦升级，消费预期下滑，棉花价格重心进入下行通道，最低触及12000元/吨关口。

2019/20年度，从供应端看，产量变化不大，2019年5月USDA预测的产量为604万吨，2020年4月USDA预测的产量为593万吨。从需求端看，受疫情影响，USDA大幅下调2019/20年度棉花预期消费，2019年5月预估消费量为904万吨，2020年4月预估消费量为762万吨。2019年9月至2020年1月初，中美贸易摩擦缓解，棉花消费预期趋向乐观，棉花价格稳步上涨。2020年1-4月，受疫情影响，节后纺织厂工人无法返回工作地，消费预期下行，郑棉跌至历史低位，接近10000元/吨关口。之后国内疫情得到有效控制，纺织行业逐步恢复，消费预期向好，棉价估值修复，郑棉价格重心不断上移。当年国家抛储50万吨，成交率基本在100%，成交价格也不断上移。

从以上情况可以看出，若无突发事件改变棉花供需结构(比如2015/16年度高储备库存、2018/19年度中美贸易摩擦、2019/20年度新冠疫情暴发)，当前棉价已处低估值区间。

基本面边际改善。从下游纺织厂运行看，需求端已出现边际改善。一方面，纺织厂开机率有所回升，织布厂棉纱原料库存大幅回升；另一方面，纺织厂成品库存(棉纱和坯布)出现明显下降。

综上，棉价已处低估值区域且需求端出现边际改善，若无突发事件明显改变棉花供需格局，棉价阶段性底部已形成。(作者单位：东吴期货)

分析人士：新季增产预期较强

9月以来，郑棉价格持续震荡下行。截至昨日收盘，郑棉主力2501合约报收13465元/吨。

弘业期货棉花分析师王晓蓓认为，9月以来，郑棉价格走跌主要源于市场对后市缺乏信心，郑棉价格本就承压运行，又恰逢外围宏观数据不佳。美国劳工部上周发布的数据显示，8月美国非农就业人口增加14.2万人，大幅高于7月的8.9万人，但不及市场预期的16.1万人；当月失业率小幅下降0.1个百分点至4.2%，符合预期，也是5个月来首次下行；新增就业岗位不及预期。市场担忧美国劳动力市场降温可能超预期，美国股市上周五全线下跌。受此影响，再加上基本面本就偏弱，美棉价格走低，拖累郑棉价格下行。

恒力期货棉花研究员吴新扬表示，9月初公布的美国就业相关数据继续疲软，进一步印证其衰退逻辑，棉花跟随大宗商品偏弱运行。对棉花产业链而言，美国经济衰退预期及居民消费能力的疲软，会抑制国内终端外贸订单的下达。

格林大华期货棉花分析师王子健认为，郑棉价格震荡下行，主要有两方面原因：一是国内棉花供应充足使郑棉价格承压；二是“金九银十”纺织业传统旺季来临，但订单增量并不显著，郑棉价格反弹乏力。

“棉市‘金九银十’旺季表现不及预期，棉价偏弱运行。”吴新扬说，一方面由于终端订单不足，导致纺织产业链去库存不明显。虽环比有所好转，纱线库存有所去化，纺纱利润改善，但前期郑棉下跌趋势中纺企陆续点价，原料库存偏高，目前暂无补库采购需求，采购支撑偏弱。另一方面，新花上市期逐渐临近，丰产预期下棉农惜售情绪弱于去年，同时因上一年度亏损，加工企业收购心态谨慎，在目前5.5-6元/公斤的开秤价格预期下，部分加工企业选择在盘面预套保部分资源，盘面价格反弹空间缩小。

从基本面看，王晓蓓表示，供应方面，国内旧作供给充足、新作有丰产预期，目前轧花厂整体收购积极性不高，对价格的预期比较贴近期货价格。需求方面，8月中下旬以来需求有所改善，纱厂和布厂开机率持续上升、产成品库存下降，不过近日局部地区织厂开机率有下滑迹象，市场对订单的可持续性信心不足。

王晓蓓称，截至9月8日，美棉生长优良率为40%，环比下滑4个百分点，不过依然处近年同期高位，较去年同期高11个百分点。因美国主产棉区天气干旱持续加剧，近期美棉生长优良率呈回落趋势，新棉产量预期不及前期乐观，但整体仍呈大幅增产趋势，供给压力仍存。

王子健表示，国内棉花生长期(4-9月)新疆大部分地区天气有利于新棉生长。尽管国内种植面积略有下滑，但天气助力新棉单产增加，使得市场对新季棉花产量存增长预期。同时，9月以来，新疆新季棉花陆续进入结铃、吐絮期，市场对国内丰产的预期逐步落地。

“根据我们近期开展的南疆种植区调研，巴州及阿克苏地区单产较去年明显恢复，部分产区增产10%，喀什地区单产与去年基本持平。预计新疆棉花产量将达到590-600万吨，符合市场预期，对盘面价格不会有太大影响。”吴新扬说，不过，近期棉花产区出现降温降雨天气，可能对棉花质量有一定影响。

展望后市，吴新扬表示，4季度棉市以新棉定价为锚，上方受限于谨慎心态下的企业套保压力，下方也面临部分轧花厂惜售情绪支撑。长期看，消费偏弱局面难改，在农产品价格普跌背景下，下一年度种植面积缩减预期不强，棉价维持偏低水平运行的概率较大。

王晓蓓表示，美棉和国产棉新作即将上市，供给压力增加，整体基本面不强，叠加宏观面仍有不确定性，预计近期棉价将呈震荡走势，上方依然承压。

王子健表示，郑棉主力合约价格在14000元/吨下方，处历史偏底水平，且供给宽松格局逐步被市场接受且消化，后期主要关注新季籽棉收购及“金九银十”下游订单。