近期PTA价格背离油价走势，围绕5800元/吨一线上下振荡，PTA加工差修复明显，主要原因在于国内宏观政策释放预期，商品氛围偏暖，PTA装置检修较多，对PTA形成支撑，并修复加工差。从供应端看，PTA仍处新增产能扩张周期，MEG计划产能增速放缓，且产能落地预期下降，MEG供应压力或有所缓和。因此，单边看，4季度PTA仍将承压。

供需双弱 PTA延续振荡格局

A.短期PTA成本支撑走弱

巴以冲突引发的地缘风险扰动未对原油形成实质影响，美国原油累库，油价承压回落。6月底以来，WTI原油从70美元/桶下方涨至95美元/桶，主要原因在于宏观无风险压力下，需求尚可，沙特、俄罗斯减产使得供应端收缩提振油价。需求相对稳定下，市场主要交易OPEC+产油国减产逻辑。

目前原油从高位95美元/桶回落至75美元/桶附近，几乎跌去前期涨幅。主要原因在于：一方面，巴以冲突未形成原油供应实质影响，地缘政治扰动带来的风险溢价削弱；另一方面，虽目前美国原油商业库存特别是库欣地区库存仍处低位，但美国商业原油呈累库预期。最新的EIA数据显示，截至11月10日当周，美国商业原油库存增加300万桶至4394亿桶，超市场预期。

从长线看，宏观因素压制仍在。从美联储政策与原油走势关系来分析，1983年至今美联储共有7轮加息周期，统计显示，在加息周期前半段，油价呈上涨走势，主要受加息前期宏观经济仍相对乐观影响。加息中后段，油价出现高点。当前加息周期始于2022年3月，强加息下衰退忧虑攀升，2022年7月油价出现顶点。1983年以来，美联储总共有5次降息周期，其中油价3次下跌、2次上涨。所以总体看，并不是降息油价就能上涨，特别是在降息初期，因为出现风险事件，经济衰退，油价都先有一波下跌。当下美联储加息周期进入后半段，步入降息周期预期较强，从历史看对油价利好作用有限。

芳烃调油对PX支撑减弱，长期PX新增产能仍较少。随着油价回落，及美国出行高峰结束，成品油需求走弱，芳烃调油需求减弱，MX与PX价差扩大，短期也压制PXN走弱，PX有所承压。当下从PX供需两端看，浙石化1条线检修后负荷逐步提升中，国内负荷尚可，MX与PX价差扩大，或提振日韩装置开工，亚洲装置负荷也有回升预期，PTA装置检修仍较多，短期PX供需压力有所攀升。

从长期看，PX新增产能依然较少，今年PX新增产能770万吨，PTA新增产能预计为1220万吨；2024年预计PX新增产能仅300万吨，PTA预期新增产能仍近1000万吨，总体仍处PTA新增产能较多、PX新增产能较少的状态。因此，短期PXN有所承压，但长期PXN仍有较强支撑，特别是在每年2季度PX装置集中检修且芳烃调油需求旺季的时候。

PTA加工差有所修复，长期仍承压。近期恒力延长检修并缩减合约货供应量，叠加其他装置检修也较多，PTA总体装置负荷处低位，叠加原油承压及PXN走弱，近期PTA加工费修复至400元/吨附近，但PTA在本身新增产能较高背景下，PTA加工差仍受上游和下游挤压。另外，MEG石脑油及煤制利润仍亏损。从MEG装置利润看，目前石脑油装置利润仍亏损200美元/吨；煤制方面，上半年煤价下跌带来煤制装置利润修复，不过目前装置仍亏损300元/吨左右。总体来看，MEG估值处低位，特别是石脑油制。

B.MEG新增产能预期下降

短期装置有所扰动，长期仍处新增产能扩张周期。今年仍是PTA新增产能高投放周期，前期已有750万吨新增产能投放，主要为恒力惠州及嘉通能源项目，目前PTA产能为7894万吨，同比增加11%；1-10月产量5178万吨，同比增加15%，PTA月度产量接连创历史新高。短期主流供应商延长检修时间并缩减合约货供应量，同时其他装置兑现检修，装置负荷降至相对低位，装置负荷75%左右，供应端有所收缩。

不过一方面11月部分装置存在重启预期，目前主要检修装置恒力石化220万吨装置、英力士110万吨、逸盛宁波220万吨、四川能投100万吨产能11月均有重启计划。此外，前期长停的汉邦石化220万吨产能预计年内也将重新投产，目前加工差回升明显，行业利润回升，预计装置按计划重启，负荷将有所回升。另一方面新增投放预期仍较高，海南逸盛250万吨装置其中1条线已投料生产，整体装置如预期投放，2024年仍预计有1000万吨以上新增产能。2024年1季度宁波石化150万吨、仪征化纤300万吨新增产能有望落地，PTA整体有效新增产能预期较强。因此，PTA仍处新增产能投放周期，产能带来的供应压力仍较大。

MEG新增产能增速放缓，落地新增产能预期下降。今年新增产能投放提振MEG产量创历史新高，目前国内乙二醇产能2777.5万吨，较去年新增产能158万吨，增速6%，新增产能释放提振国内乙二醇产量不断创新高，1-10月产量达到1333.6万吨，同比增加19.6%。目前MEG装置负荷相对稳定，前期部分油制及煤制装置重启，装置负荷回升至62%左右，其中煤制装置负荷也回升至65%左右，部分装置负荷有所提升，华东一大型装置100万吨装置负荷提升至9成，总体装置扰动影响缓和。

从新增产能看，榆能化学40万吨新增产能如预期逐步投放，此外新疆中昆60万吨新增产能超市场预期近期将投放。从2024年计划新增产能看，仍有预计190万吨新增产能，新增产能增速预期下滑，且实际能落地新增产能或少于计划量，特别在明年3季度前除今年年底投放的榆能化学40万吨新增产能，及中昆60万吨新增产能有落地预期外暂无其他新增产能预期。因此，总体新增产能计划增速放缓，且实际落地预期下降。此外从MEG进口看，2020年以来国内新增产能投放后，乙二醇进口量持续回落，国内产能替代明显，进口依存度持续下降，今年1-9月进口量518万吨，同比降11%，乙二醇进口量超两位数下降；8月进口量攀升主要是7月因天气影响延迟入罐所致，同时往年进口量高峰也出现在3季度中，四季度进口量将回落。

C.PTA出口近期有所修复

今年聚酯高产能及产量增速，后期面临季节性走弱压力。截至目前聚酯产能7911万吨，同比增加11%，1-10月聚酯产量5464万吨，同比增加15%。聚酯呈高产能及产量增速，主要原因是长丝表现尚可，长丝企业平均负荷81.68%，较去年提升7.25个百分点，长丝出口亮眼，至印度等地区出口量攀升明显，长丝低库存及较高现金流，支撑聚酯企业高负荷。

目前聚酯负荷从9成以上回落至89.6%，装置负荷略有所回落，但仍处高位。不过聚酯现金流有所承压，特别是瓶片、短纤、POY等亏现金流100-200元/吨不等。同时，伴随库存攀升，截至11月9日，长丝企业库存21.4天，较9月底上升7天，10月以来至今长丝企业呈小幅累库状态，库存攀升至年内高位；短纤企业库存8.29天，较9月底上升2天，也攀升至年内相对高位；切片企业库存10.67天，较9月底上升2天，总体聚酯企业库存攀升至年内相对高位。从终端看，目前江浙织机局部开工有所回落，织机开工跌破八成。因此，终端逐步形成负反馈，聚酯现金流及库存压力下，聚酯负荷有承压迹象。此外，每年聚酯都存在春检，聚酯后期也存在季节性降负预期，总体看聚酯原料需求面临季节性压力。

近期PTA出口有所修复，但处在修复后期。今年PTA出口量脉冲主要集中在2季度，因为市场担忧印度认证问题而引发部分PTA提前出口，1-9月PTA出口量2732万吨，同比下降1.9%，9月PTA出口量回升至27万吨，10月PTA出口量也有所修复，但海外需求有所走弱，PTA出口量进一步增加可能性较低。

D.PTA与MEG价差或将回落

截至11月10日，PTA社会库存334万吨，出口略有回升，使得库存略有下滑，但近期库存总体变化不大。每年春节因聚酯季节性检修带来的累库较为明显，每年2月底较1月库存低点存在较大的累积，只是幅度每年有所不同。2020年受疫情影响累库近150万吨，累库幅度最大。因此，后续季节性累库将压制PTA。

目前MEG港口库存107.4万吨，短期变化不大，四季度库存压力较小。而后期随着聚酯春检，MEG港口库存依然面临累积压力。从往年看，每年2月底较1月库存低点存在一定累库，累库幅度在20万吨左右。

综合而言，短期国内宏观政策释放，叠加主流供应商缩减合约货，提振PTA修复加工差。但目前PTA加工差已修复至400元/吨附近，PTA装置重启预期攀升，且新增产能投放，供应压力仍较大，叠加后期聚酯季节性检修，将带来累库压力。此外，成本端原油承压回调，芳烃调油逻辑支撑减弱，成本对PTA支撑减弱。从跨品种角度来看，成本端原油及PX承压，对PTA支撑减弱，而煤价存在冬季保供支撑，加上欧洲天然气扰动，成本端MEG存一定支撑。从估值角度看，PTA加工差修复明显，而石脑油制MEG仍亏损较大，估值对MEG存支撑。从供应端看，PTA仍处新增产能扩张周期，MEG计划产能增速放缓，且产能落地预期下降，MEG供应压力或有所缓和。因此，单边看，4季度PTA仍将承压，高PTA加工差或将难以持续，PTA与MEG价差或将回落。(作者：王其强 单位：兴证期货)

分析人士：产业链矛盾在PX环节

近期PTA期价振荡，市场博弈持续。PX年度长约的商谈成为主要的博弈战场，谈判双方对于PX现货价格有不同的需求，在现货市场上呈相反的操作。市场人士表示，PTA供需矛盾不突出，产业链矛盾主要在PX环节。

据中信建投期货能化分析师李怡辉介绍，中国厂商希望博得较低的合约价，在市场中进行PX卖出操作，试图压低价格。韩国厂商则相反，在PX交易窗口中高价买入PX，希望抬高PX价格。同时，韩国厂商对于明年的汽油需求抱有十分乐观的预期，在抬价同时还希望削减合约供应量，导致PX现货价格陷入振荡的局面，而市场对于PTA加工费则有较为一致的看法，使得PX价格能够顺利传导至PTA。PX、PTA呈共振的格局。

事实上，目前聚酯端库存中性，除部分季节性显著的种类外，大厂效益仍然可观，产销每周均有放量，短期内缺乏大批量停工驱动。李怡辉表示，按照目前的累库节奏，结合今年春节较晚的因素，聚酯开工季节性转弱节点或推迟至12月中下旬。PTA库存压力受装置批量检修影响得到明显缓和，12月份逸盛多套长时间运行装置也有检修可能，累库压力或将低于预期。PTA供需矛盾不突出，产业链主要矛盾重回PX环节。

物产中大期货能化组组长谢雯说，从成本端看，PX供应先增后减，PTA装置开工率先减后增，PX整体库存累积情况从目前的宽松将过渡到11月下旬的偏去库。届时，PX价格后续下方支撑，区间有所上移的概率较大。PTA聚酯开工在4季度是季节减少期，织造端市场心态较谨慎，从新订单表现看，10-11月新订单基本表现环比减少，新单承接动力不足导致织造商原料备货意愿不佳，多为刚需补货。聚酯库存累积，且低利润下，聚酯端后续开工动力可能下降。

“全产业链正在由高产量、低利润、低库存向低产量、低利润、低库存的三低格局方向转换，下游不补库无法实现利润扩张，高产量将逐步兑现为库存累积。”国泰君安期货能化分析师贺晓勤说，纺织服装环节国内供需端持续走强，受益于疫情结束出行恢复、地产竣工回升，终端纺服需求出现较大回补空间，1-10月纺服零售同比增长10.2%，库存结构恢复健康，预计纺服内需零售增速将维持12-15%。而外需上看，海外通胀黏性依旧存在，欧美加息对居民消费意愿影响较小，服装零售保持高增长态势，但海外市场处被动去库阶段，产量低、产成品库存高企，短期无法对我国形成出口拉动，致使国内纺服出口下滑约8%。整体上看，2024年外需也有望结束去库存周期后逐步扭转负增长局面态势，后续纺服行业预期维持市场利好。

此外芳烃市场受到来自成本端原油和汽油调油的支撑。贺晓勤表示，俄乌冲突导致调油对成本端推升逻辑仍为市场主线，北美油品价格市场对芳烃价格存在明显拉动，我国6月底颁布的燃油消费税新规或将为芳烃上涨提供支撑。而PX产能扩张幅度较小，2024年供需格局仍偏紧，从成本端支撑PTA估值。

展望后市，贺晓勤认为，目前芳烃板块处重要的布局多单窗口期。11月底下游需求偏弱势，12月至明年1月产业链即将迎来新一轮的补库周期，PTA应以单边逢低多为操作思路，利润方面先扩后缩，11月底之前产业链利润自上向下转移，12月利润预期重新向上游集中，原料价格上涨空间更大。

在谢雯看来，后期PTA供应紧张局面或有缓解，4季度PTA库存偏累积，因此，PTA价格或区间下移，成本端底部支撑，PTA下跌幅度可能有限。

“无论是PX长约商谈还是PTA供需关系，矛盾又回到对于2024年调油经济强弱的预期。结合美国较低的成品汽油库存和有限的产能增长，2024年汽油调和的故事大概率还会继续发生，但美国转弱的宏观经济或对夏季汽油需求或有一定拖累，调油强度仍不明朗。但无论如何，目前PTA基本面利空因素出尽，并不适合单边做空，品种间套利策略或是更为安全的选择。”李怡辉表示，从品种产能格局上考虑，PX-PTA仍存在上下游产能错配情况，PX供需相对偏紧，PTA产能2024年延续投放，产能淘汰虽也会同步发生，但短期内仍难改变过剩格局，PX相对PTA将更强。综上所述，短期内做缩PTA加工费策略有较高的安全边际，中长期来看，低位做多PX、TA胜率较高。(作者：郑泉)