棉花和PTA期货：不期而遇的17%跌幅

　　截至4月20日，郑棉主力1109合约价格跌至27500元/吨，跌去5500元/吨，跌幅近17%。

　　截至4月20日，PTA期货TA1109合约价格跌至10382元/吨，相对年初高点，跌幅近17%。

　　纺织两大原料商品价格的相同跌幅或许是不期而遇，但其背后的市场逻辑却殊途同归。

　　2月份，棉花期货价格站在33000元/吨一线附近半个月之后发起对新高的冲击。2月17日，郑棉主力1109合约价格冲上历史最高点34870元/吨，随后棉花期货价格转入回调通道运行。

　　伴随着棉花现货价格的回调以及下游纺织企业产品价格回落，棉花期货价格也随之回落。经过近3个月的运行，无论期货还是现货，下游纺织产品价格的持续低迷使得棉花价格彻底失去了上涨的动力。一季度过后国家宏观调控政策频出，在国内调控物价的宏观大环境下，由于供给缺口而引爆的棉价上涨也得到遏制。

　　在通胀和供给缺口依旧存在的大背景下，后市郑棉期货主力合约价格将主要受下游纺织销售情况好坏的影响，纺织企业能否承受住通过产业链传导下来的高棉价，成为左右后期棉花期货价格涨跌的砝码。

　　另一个影响棉价的重要因素是在新花上市前市场上可用棉量的多少。根据测算，与历年相比今年棉花市场青黄不接期将在8月初提前到，棉花将再次成为较稀缺商品。伴随青黄不接期的临近，郑棉振荡寻底的过程将结束。短期内棉花期货价格主力合约价格将继续震荡前行，预计区间27500～28400元/吨；中长期来看，需要关注纺织下游销售情况和广交会成交情况，一旦形式有所好转，棉花期货价格将背靠27500元/吨的心理成本展开新一轮上涨行情。

　　进入2011年以来，PTA期货价格先扬后抑，前4个月整体走势呈“倒V”型，年初受PTA现货市场紧张推动，期货价格步步走高，主力9月合约更是在2月15日创出12508元/吨的上市以来新高。但宏观货币政策的持续收紧以及下游产销不景气使得PTA期价在高位没能停留太久，自2月中下旬开始跟随商品市场大势走出了一波振荡下行。

　　后市来看，PTA期货短期价格仍处在振荡探底的过程中，后期价格能否企稳回升，核心在于下游需求，密切关注下游聚酯工厂的库存情况，主力TA1109的向下重要支撑位或在9800～10000元/吨一线。

　　从全球大宗商品市场来看，无论是发达国家的CPI还是国内的通胀，其背后的核心都在于“原油”。利比亚原油供应或中长期中断，中东地区仍有不稳定因素存在，加上美元走软，原油价格易涨难跌。除新兴市场国家外，包括欧洲和美国的通胀也已开始抬头，欧洲央行在4月的议息会议宣布加息25个基点，拉开了金融危机以来发达国家宽松货币政策退出的序幕。后期商品市场整体存在价值回归的诉求。

　　棉花期货

　　纺企接手棉价高烧之火

　　郑棉寻底等待消费提振

　　2010/11国内三大产区同时遭遇不良天气影响，棉花供给出现380万吨的缺口，推动棉花价格站上3万元关口以上，高棉价使得棉农获得丰厚收益的同时，棉花价格高烧之火也随着棉花产业链传导至纺织企业手中。

　　随着棉花价格的走高回落，国内32支纱价格由2月中旬的39600元/吨跌至4月20日的35900元/吨，跌去3700元/吨。替代品涤纶短纤价格由2月中旬的15100元/吨跌至4月20日的13700元/吨，跌去1400元/吨。

　　下游纺织产品价格的回落却使纺织企业不愿低价销售，只能形成库存。纺织企业开工率不足，部分小型纺织厂甚至关停，布厂采购纱线意愿不强，纺织企业接手的高棉价如同烫手山芋。

　　后市棉花价格是否能够再次站上3万元大关？纺织企业是降价去库存化还是等待销售好转？

　　总的来说，在国内通胀以及棉花基本面供需缺口依然存在110万吨的大背景下，商品价格上涨是必然趋势，棉花价格重新站上3万元并非无稽之谈，调控、加息、人民币升值、收储预案都将成为浮云，棉花价格再次腾飞缺少的只是消费提振。

　　
　　种植面积增加

　　对本年度棉花价格影响不大

　　据统计，2011/12年度全球各产棉国棉花种植面积都有不同程度的增加，美国种植面积扩大到1256万英亩，增加14.5%；印度种植面积扩大10%。一些产量较低的产棉国比如埃及等国家种植面积也大幅增加，埃及棉花种植面积增加69%。中国棉花种植面积增加5.4%达到8100万亩，按照全国平均亩产90公斤计算，新一年度棉花产量将达到近730万吨。加上进口配额量，新一年度棉花供给还是捉襟见肘，供给略微偏紧。从期货价格上来看，2011/12年度棉花期货价格偏弱，种植面积的增加只影响到新年度棉花价格，对当前棉花价格造成的影响不大。
　　
　　现货成本支撑

　　27500元/吨成为心理底线

　　2010/11年度棉花现货成本27500元/吨成为期货价格的重要支撑。虽然一季度至今，棉花期货价格陷入回调下降通道运行，但明显可以看出，越接近成本线附近回调的幅度越小，可以感觉到棉花现货成本对期货价格的支撑。

　　目前来看，棉花移库基本上结束，棉花现货的所有权已经从棉企转向纺织企业或者流通商，成本对棉花期货价格的支撑有所减弱，但本年度棉花期货价格已经出现过跌破成本3000元/吨的情况，成本27500元/吨已经成为市场心理预期最底点。

　　一季度以来，328级标准棉花现货价格跌幅只有4.65%，而棉花期货主力合约价格跌幅达到15.65%，而且目前期现货价格出现倒挂，基差高达1240元/吨，棉花期货价格也具备摆脱倒挂和超跌的条件。期货价格若在27500元/吨止跌，那么可以初步判断在此价位收到支撑，棉花期货价格也将背靠27500元/吨展开下一轮上涨行情。

　　出口压力增加

　　市场等待“五一”广交会成绩

　　据海关统计，2011年3月份我国纺织品服装出口总额165.69亿美元，同比增长50.57%，环比增长1.68%。其中纺织品出口78.98亿美元，服装出口86.71亿美元，分别同比上涨56.44%和45.59%，环比上涨96.15%和-29.33%。

　　出口总额的增长与纺织产品迫于人民币升值而提价有关，虽然出口大幅增长对棉纱和棉花价格产生一定支持，但是当前内外棉花价格及纺织原料价格的上涨对纺织行业产生较大压力，行业形势不容乐观。纺织企业在整个棉花产业链中承受压力最大。人民币继续缓慢升值会造成纺织产品继续提价，否则无利可图，这就使纺织产品销售陷入困境。

　　受此影响，棉花价格自然失去上涨动力，转为振荡寻底。随着夏季消费旺季和“五一”广交会的到来，消费提振将成为棉花价格再次上涨的契机。市场各方都在等待广交会成交情况，如果成交情况大好，订单量扩大，自然会提振棉花期货价格。

　　收储预案确定

　　新年度籽棉价格不低于10元/公斤

　　3月30日，发改委等八部委联合发布公告，决定在2011年度开始实行棉花临时收储预案。根据该预案，2011年度临时收储价标准级为19800元/吨（公重），实施日期为2011年9月1日至2012年3月31日。本次预案公布一方面起到保障国内棉花资源维持稳定，避免棉花资源过分的依赖进口，减小国内棉花价格的大幅度波动的作用；另一方面，公布的收储价格也间接的给出了政府希望的棉花价格运行区间，即19800元/吨以上。

　　按照棉花加工费700元/吨、棉花衣分38%和棉籽出厂价2.5元/公斤折算籽棉价格为10元/公斤，由于收储预案标准级价格的公布，使得新一年籽棉价格不低于10元/公斤。但收储预案只是针对新一年度棉花，对目前市场上流通的棉花价格以及棉花期货价格影响不大。棉花期货价格更多的受到2010/11年度供给缺口和青黄不接期提前到来的影响。

　　青黄不接期迫近

　　多逼空行情有提前发动迹象

　　随着2010/11棉花年度接近尾声，由于国内供给缺口造就的青黄不接期提前到来，越临近7月底，市场上可用棉花越少，若等到新花上市则需要2个月之久，纺织企业对棉花原料的争相采购会推动棉花价格上涨。

　　由于中国采取棉花进口配额制，从国内整个供需来看，国内供给缺口尚有110万吨，根据调查显示，截至3月底，国内棉花商业库存总量为293万吨。按照全国月纺织用棉量80万吨计算，同样存在110万吨的缺口。换句话说，国内棉花库存将在7月底用完，考虑到新年度棉花播种晚于往年一周左右以及后期纱线库存增加后，用棉量下降的因素，国内青黄不接期将在8月初提前到来。若后市纺织下游销售回暖，则棉花稀缺性将更加凸显。棉花价格也会随着供应紧俏而重新上涨。

　　每年9月为棉花年度转换期，郑州商品交易所规定每年自8月1日起交割的棉花每日贴水4元/吨。根据这项制度，棉花期货9月合约每年都有多逼空行情出现，没有足够量的交割棉注册成仓单，将会导致期货市场多头利用期货库存不足对价格进行拉伸。而从历年情况来看，由于处于棉花供给紧张年份，多逼空行情在本年度有提前发动的迹象，随着青黄不接期的临近，棉花价格将会受到市场多头的炒作而逐步走高。

　　PTA期货

　　下游需求左右行情逆转

　　商品市场整体价值回归

　　PTA期货价格先扬后抑的走势转变背后，是来自宏观面和PTA行业基本面发生的变化，主导行情走势的因素逐渐由年初的供应偏紧向下游需求不振转换。

　　从PTA期货价格走势来看，短期期价仍在一个振荡探底的过程中，后期价格能否企稳回升，核心关键在于下游需求，密切关注下游聚酯工厂的库存情况，主力TA1109的向下重要支撑位或在9800～10000元/吨一线。

　　上半年供应偏紧预期

　　支撑年初上涨

　　2011年初，PTA市场延续了前一年供应偏紧的格局，年初无论是贸易还是下游厂商均备货积极。但与此同时，PTA的供应偏紧更多的来自于市场的预期，尤其是1月中下旬以后下游工厂逐渐进入春节假期，PTA期货价格依然保持了强势上涨的格局，并且这种强势拉涨格局一直持续到了春节后的几天。

　　投资者在拉高价格的同时，显然对后期（下半年）PTA的走势并不乐观，市场年初看多PTA的理由主要是上半年下游聚酯产能的扩张大于PTA产能的扩张，因此上半年PTA供应相对紧张，但这种供应问题会随着下半年PTA新装置的投产而改善。PTA主力合约期、现价差以及5月和9月价差就反映了PTA的这种短期供应紧张问题。

　　3月10日PTA9月合约期货价格跌破11600元/吨，中期上涨趋势发生逆转，期价走出“M”形态，在价格转势的同时，PTA期、现价差，近、远月合约价差也出现了明显的变化，表现为：PTA期、现倒挂，期货合约近强远弱，笔者认为这对PTA期价来说是一个去泡沫的过程，现货及近期合约受供应紧张的影响价格表现相对较强，而远月越好缺乏供给面的支撑、在整个市场发生逆转之后价格开始大幅走弱。

　　局部限电和节能减排

　　导致需求不畅

　　春节后，PTA年前火爆的行情并没有得到延续，主要还是来自下游需求的不足，先是年后下游招工困难使得生产难以完全展开，而进入3月后下游的产销仍旧提不上来，市场再现“旺季不旺”的特征。受产销不足的影响，聚酯工厂库存逐渐上升，而PTA现货价格的相对坚挺又在挤压着聚酯工厂的利润，一些产品甚至出现了亏损。

　　进入3月份原本应该是下游需求的旺季，但受制于江浙地区限电及节能减排的影响，下游织造厂开工较低，使得终端需求不足。

　　下游织造工厂的开工不足，使得对聚酯产品的需求减少，库存则逐渐走高，在去年聚酯工厂盈利较好的背景下，工厂出货心理加重，下游聚酯产品价格出现一度幅度的下滑。而PTA现货因供应紧张价格则表现较为坚挺，聚酯工厂利润空间减小，部分产品甚至出现了亏损，其中跌幅较大的涤纶FDY细旦一季度基本处于亏损状态。

　　下游聚酯工厂高库存、低利润的状态阻碍了PTA价格的进一步上涨，截至4月19日，涤短库存为14天，涤纶FDY库存18天，涤丝DTY库存高达21天。

　　聚酯工厂高库存低利润

　　阻碍成本转嫁

　　与下游需求不足同时影响聚酯价格的是今年来聚酯工厂产能的大幅扩张。

　　进入2011年，国内聚酯产能进入了增长高峰期，根据中国化纤信息网的预报，2011年聚酯产能的增加或将达到20%。而仅仅前4个月聚酯产能就增加了110多万吨，从增产的品种来看，约一半产能的增加为涤纶FDY，另外还有30%的半光聚酯切片。这也就是聚酯工厂整体利润空间被压缩，而涤纶FDY跌幅最大并出现了亏损的原因。

　　下游聚酯产能的扩张对PTA本应是利好，因为可以增加对PTA的需求。但在下游需求不振、库存高企、利润微薄的情况下，PTA的上涨已无法向下游转嫁，市场在僵持一段时间后，“下跌”便成为一种必然。

　　原油价格屡创新高

　　提振作用有限

　　今年以来，受中东局势影响，原油价格大幅上涨，全球范围内频繁动荡进一步加剧了原油市场的供应紧张格局，美国WTI原油6月合约4月11日创下了113.46美元/桶的高点。

　　原油的走强对下游石化原料价格提供了一定支撑，PX价格年初一直维持在高位。3月11日，日本爆发大地震，许多炼厂被迫停产，由此PX亚洲市场供应问题加剧，PX价格短期快速上涨，直逼1800美元/吨关口。

　　3月底，伴随着国内新装置的开工，PX价格逐渐回落。但无论从去年还是今年前4个月的情况来看，由于PTA工厂利润较大，价格对成本的敏感度降低，因此上游原料价格的变化对PTA价格的影响相对较小，很难成为主导PTA行情走势的决定性因素，而更多是起到“锦上添花”的作用。

　　
　　全球范围内宽松货币政策

　　普遍走向尾声

　　展望后市，PTA价格将面临较多的外部不确定性，对价格走势影响较大的因素主要集中在货币及汇率问题。

　　3月份我国CPI已达到5.4%的高点，在国际原油价格高涨的背景下，后期输入型通胀的压力依然较大，因此，后期政府宏观调控的重点预计会以“控通胀”为主线，货币政策会继续紧缩。PTA及下游聚酯工厂的资金紧张度还会进一步加剧，企业可拿到的信贷资金减少，承兑贴息率走高，对企业的现金流带来一定冲击，这要求工厂降低库存周转量，因此伴随资金的收紧，下游需求必然会出现一个缩量的过程。

　　PTA下游需求的不足其实只是纺织行业整体需求不足的一部分，这是由多种原因造成的。首先是纺织原料价格的大幅上涨，其次人民币持续升值，第三是资金面收紧、企业人力成本上升，多方面因素加剧下游企业生产困难。

　　需要特别关注的是，今年我国贸易政策出现了重要转向，削减贸易顺差，稳出口、扩进口意味着人民币还会继续升值，出口将让位于控通胀。市场中广泛流传着纺织品出口退税下调的声音，至于调整的幅度很难预测。总的来说，终端需求不容乐观。