高库存、消费差成常态 棉花震荡偏空思路

——银河期货棉花年报

[编辑:Cyx]  [发布时间:2016-01-13 15:01:49]  [银河期货]

　　一、2015年棉花市场行业回顾
　　2015年，国内棉价小幅下跌，而期货价格跌幅大大超过现货。从6月11日的国际棉花会议上，发改委表示要轮出储备棉之后期货领跌国内棉价，又在10月份的中国棉花协会三届二次常务理事会上，由于发改委明确表示明年去储备库存将是主要工作之一后，市场看空情绪严重，期货大幅走低，但是现货由于新疆棉减产预期价格相对坚挺，因此期现货价差逐步拉大。纵观2015年的棉花行业，由于长期的巨量库存以及疲软的下游消费，导致郑棉已经在一个相对较低的位置运行，而每一次新的行情下跌都是由国家政策的确定或者公布触发的，再或者就是业界的某位大佬发布自己的报告或者意见引起的。由此我们也可以看到大家比较统一的观点就是棉花的巨量库存和悲观消费是引跌的内在因素，但是现在已经处于低位的棉价也给期价提供了一个支撑，而外部的消息刺激则是每次行情的催化剂。另外郑棉远月合约价格大幅低于近月合约也是2015年下半年的一个特点，CF1601-CF1605价差逐渐扩大，现在的价差基本维持在600—700元之间。
　　从基本面上看，国内棉价下跌是由于国内巨大的储备库存和下游纺织企业的需求不好导致，市场悲观情绪较重。从宏观方面看，2015年我国经济下行压力较大，全球宏观经济形势不好，国内国际大宗商品都在下跌，原油、黄金屡创新低，国内铁矿石、焦煤焦炭、有色金属以及农产品等期货价格持续走低，而且尚未出现止跌反转迹象，大宗商品的漫漫熊市似乎难以看到尽头。

　　从纵向时间来看，2015年郑棉主力结算价均价处于历史低位，05合约更是在近期达到了11280的低点，仅次于2008年金融危机时10240的低点。但是年度均价却是在历史最低位，而且均价也是连续两年跌幅超过20%，这和2015年郑棉价格一直在低位震荡徘徊，然后再创新低的节奏相符。但是2016年郑棉是否还会以超过20%跌幅继续走呢，再跌20%也就是价格在10165，以今年的籽棉收购价来算，这个价格要低于所有的轧花厂的加工成本，似乎这个年度是不太可能了。但是我们也需要看到棉花因为有直补政策，假如明年轧花厂再次压低籽棉收购价，只要农民可以接受较低的籽棉收购价，再低的价格也是有可能的。

　　二、宏观经济
　　2015年，前三季度国内生产总值同比增长6.9%，在7%左右；1-11月份，规模以上工业增加值同比增长6.1%；1-11月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨仅1.4%；1-11月份，社会消费品零售总额272296亿元，同比增长10.6%。
　　海关总署今天公布1至11月我国外贸进出口情况。据海关统计，今年前11个月，我国进出口总值22.08万亿元人民币，比去年同期下降7.8%。其中，出口12.71万亿元，下降2.2%，11月份为连续第五个月下滑；进口9.37万亿元，下降14.4%，11月份为连续十三个月下滑；贸易顺差3.34万亿元，扩大63%。各项数据来看，通过国家的各种政策刺激，11月份我国的经济环境略有改善，但是是否能说我国的经济从此改善还为时尚早，毕竟从下游企业来看，似乎并不乐观。而近期国家也提出了供给侧改革，习近平总书记11月10日在中央财经领导小组会议上强调，在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革。李克强总理11月17日在主持召开“十三五”《规划纲要》编制工作会议时再次强调，要在供给侧和需求侧两端发力促进产业迈向中高端。
　　高层对供给侧改革频频表态，表明官方经济学思想已由以前的重需求管理、重短期刺激消费，转变为供给、需求“两手抓”，甚至将把更多笔墨用于供给侧管理。通关引导过剩产能供给侧减量和结构调整，达到与需求侧相适应的新水平。而供给侧改革的核心，是降低企业的制度性交易成本，包括交易成本、各种税费、融资成本、社会保障成本等。
　　另外，2016年国家对电力、石油等竞争性环节的真正放开，也将推进国有经济结构优化和转型升级。
　　作为传统制造行业的纺织服装行业而言，2015年我国的纺织服装行业竞争力下降，企业经营艰难，大量中小企业倒闭，2015年到2016年都将是纺织行业的一个去过剩产能过程，更是一个“走出去”、“走到新疆”的过程。2016年国家将加大供给侧的改革也会出台各种利好政策，我们新政策仍可期待。
　　而棉花行业的重心则离不开去库存，建立一个长期有效的去储备棉机制将是2016年的重点。

　　三、供应方面
　　1、新棉供应
　　2015/16年度中国棉花产量大幅减少，根据USDA12月份报告，2015/16年度中国棉花产量为529.1万吨，同比大幅减少19%。中国棉花协会在11月份的报告中预测，2015/16年度我国棉花产量为527.7万吨，同比大减18.8%。中国棉花信息网12月份的报告中预测2015/16年度我国棉花产量为501万吨，同比大减20.3%。对于中国2015/16年度棉花的产量大家的看法还是比较一致的，都认为减产幅度差不多在20%左右。
　　棉花减产的一方面是由于植棉面积的大幅下降，另一方面作为主产区的新疆在7月份遭遇持续高温天气，8月底—9月又遇到冷空气侵袭，使正处在关键生长期的棉花出现棉桃发育不良、单铃重量下降、顶桃脱落的情况，导致新棉产量下降，质量也出现大幅度下滑。
　　截止12月16日新疆地区累计加工棉花量为327.2万吨，其中地方企业加工量为200.5万吨，兵团企业加工量为126.8万吨，去年同期棉花加工量累计350.4万吨。截止当日新疆棉入库量307.96万吨，皮棉检验量全国累313.4万吨，新疆地方企业检验量165.3万吨，新疆兵团检验量132.7万吨。鉴于今年春节较去年提前了许多天，因此大部分的轧花厂会在12月底之前结束加工任务，以现在每天加工量在1.3万吨左右计算，我们预测2015/16年度新疆棉的产量在350-370万吨之间。而内地的棉花产量在100-120万吨之间是大家比较认可的数字，因此我们预测2015/16中国皮棉的产量在450-490万吨之间。
　　至于新棉质量方面，我们从纤检局公检数据结果来看，9月份和10月份我国棉花的质量较差，特别是9月份的前期花，马值大，长度短的现象非常凸显，当时市场恐慌情绪严重，大家对今年的棉花质量非常担忧，但是10月份的公检数据出来后，棉花质量有所改善，特别是11月份的公检结果质量更是大幅改善。从目前的公检结果来看，今年棉花的长度略短，但是和去年差距不大，29mm及以上纤维占比达28.89%，略低于去年的34.57%，但是今年棉花的马值大是普遍存在的问题，马值B2级+C2的纤维占比高达93.82%，大幅高于去年的59.06%。
　　对于2016/17年度棉花产量，我们预计内地种植面积将继续减少，但是新疆的棉花种植面积将维持或者小幅减少，而产量方面假如明年的气候没有遇到像今年这样的天气，新疆棉花产量会高于今年的产量。总体而言，我们预计中国明年棉花的产量将维持甚至小幅增加。

　　2、棉花进口方面
　　2015年，由于国家发改委表示除了承若WTO的89.4万吨的进口棉配额之外，不再增发进口配额，因此今年棉花进口量大幅减少，进口量处于历史低位，以质量较好的高等级美棉和澳棉为主。特别是8月份以后企业手中的配额很少，因此后面几个月棉花的进口量直线下降。甚至有进入保税区的棉花由于没有配额通关而转口到东南亚其他国家的现象。
　　据中国海关统计，2015年前11个月累计进口棉花128.5万吨，同比减少44.8%；2015/16年度以来（2015.9-2015.11）中国累计进口棉花17.8万吨，同比减少40.2％。特别是8月份以来的4个月，进口量分别是7万吨、5.1万吨、4.2万吨和8.5万吨。前10个月中，中国进口美棉量最多，为50.4万吨，占比达到42%；其次多是印度棉，为19万吨，占比达16%；然后是澳棉，进口量为17.6万吨，占比为15%。总体而言，2015年中国进口以高等级机采棉为主，美棉、澳棉和巴西棉为主，进口总量占比达到63%。
　　2015年，中国的内外棉价差继续缩小，国产棉与进口棉1%关税下的差价由年初的2700元/吨，缩小到现在的1300-1400元/吨。内外棉价差大幅缩小，国内棉花的价格相比前几年应该是有优势的。
　　2016年国家发改委表示将继续以消耗国内棉花库存为主，而进口棉配额将发给那些真正需要的纺织企业，避免配额在市场上的倒卖。因此，预计2016年进口棉形势将和2015年一样，而且随着内外棉价差的缩小以及本年度棉花的结构性短缺，明年的进口棉将更加以高等级的美棉、澳棉和巴西棉为主，印度棉进口量预计将进一步减少。

　　3、储备棉投放
　　在2015年6月11日的国际棉花会议上，发改委表示国家下一步重点要研究积极稳妥做好储备棉消化工作，将采取不对称轮换、多轮出少轮入、先轮出后轮入的方式进行消化。消息一出，郑棉价格应声而跌。具体细则则是在2015年6月30日公布。
　　内容如下：
　　经国务院批准，有关部门决定按照有利于促进产业持续健康发展、引导市场平稳运行、减轻财政负担、完善棉花储备调控机制的原则，并采取“不对称轮换、先轮出后轮入、多轮出少轮入”的方式，有序消化国家储备棉库存，逐步将储备规模降至合理水平。
　　根据当前棉花供需情况和市场运行态势，今年将于7、8月份通过全国棉花交易市场以公开竞价的方式安排储备棉轮出。轮出数量暂按100万吨安排，9月份新年度开始后停止销售，具体数量和价格安排是：2011年的国产棉33万吨，竞卖底价（折标准级3128B，下同）为13200元/吨；2012年的国产棉47万吨，竞卖底价为14200元/吨；2012年的进口棉20万吨，竞卖底价为15500元/吨。轮入将根据轮出实际成交情况以及后期市场运行情况另行安排，在新棉集中上市期间择机开展，轮入数量最多不超过本次轮出数量的40%，价格随行就市。
　　之后又在7月7日公布了此次轮出储备棉的重新公检项目和升帖水标准，具体内容如下：
　　此次轮出储备棉的公证检验按照GB1103.1-2012《棉花第1部分：锯齿加工细绒棉》国家标准执行，具体批次储备棉的质量、重量以纤维检验部门出具的检验结果为准。
　　储备棉轮出公证检验项目包括：国产棉检验轧工质量、颜色级，进口棉检验轧工质量、颜色级、长度、马克隆值，其它质量指标以入库公证检验或中国商检检验结果为准。国产棉按照入库公证检验的公定重量销售，进口棉按照中国商检出具的净重检验结果销售。

　　本次轮出由于颜色级重新公检，且与标准级升贴水差价大大超于预期，因此质量较好的2011年度国产棉和2012年度进口棉成为当时焦点。但是令人尴尬的是本轮储备棉轮出，从7月10日开始到8月31日截止，储备棉累计轮出仅6.34万吨，成交比例仅仅是3.42%。其中2011年度国产棉成交5.3万吨，占成交总量的83.6%。2012年度进口棉成交0.99万吨，占成交总量的15.6%。2012年度国产棉由于价格较高，成交量很少。从纺织企业处了解到企业竞拍储备棉不积极的原因：
　　1、本轮储备棉轮出价格比纺织企业预期高，储备棉质量不好，而且市场可选现货资源较多，因此纺织企业竞拍不够积极。
　　2、本次储备棉轮出不重新公检重量，但众所周知储备棉亏重现象严重，另外储备棉都是大捆销售，每捆重量太重，对于现在随用随买的纺织企业而言，资金压力较大。
　　3、储备棉存放之间太长，棉花的颜色级和强度等方面下降严重，虽然重新公检颜色级，但是许多纺白纱的企业表示棉花颜色级下降会影响配棉，另外不重新公检纺纱的重要指标强力，对纺织企业而言，购买这样的储备棉他们风险太大。
　　4、竞拍国储棉会产生各种各样的费用，而且出库时间长，提货过程繁琐，而且资金压力大，有了质量问题一难以索赔。
　　以上就是纺织企业反映的不购买储备棉的部分原因，当然这些原因都是因各个企业而异的。

　　对于2016年储备棉的轮出工作，在中国棉花协会三届二次常务理事会上，发改委表示消化储备棉库存是以后的重点工作之一，要建立一个储备棉轮出的长效机制，使储备棉轮出常态化。可见国家轮出储备棉的意愿强烈。
　　今年新花质量差，结构性短缺马值为A的棉花，而且仅看今年的供需的话，棉花是供应偏紧的，因此储备棉轮出也似乎符合纺织企业的需求。
　　但是假如明年的储备棉轮出方式和今年一样，不重新公检强度等质量指标以及重新称重，升贴水保持不变的话，那企业优先选择现货的情况将可能和今年一样。今年棉花产量大减，除去储备棉之外，现货市场全年的供应偏紧，因此储备棉的轮出时间和轮出方式就非常重要了。假如，储备棉轮出的时间较晚，比如7月份以后轮出，那储备棉轮出前现货偏紧，预计期货价格将出现反弹；假如5月份轮出储备棉，则现货供应基本能满足需求，不会引起市场恐慌情绪，但是期货价格也不会有太大的波动；假如储备棉在3月份或者4月份就轮出，那势必会引起期货价格的进一步下跌。而且根据以往经验，每一次的储备棉轮出消息的释放都会引起市场价格的下跌。
　　因此，对于明年的期货市场行情，我们的关注重点将是储备棉轮出的相关消息。

　　四、需求方面
　　1、纺织品服装出口方面
　　2015年由于全球经济弱势，国际市场需求不足、中国传统竞争优势进一步弱化、贸易摩擦有所加剧等因素导致我国前11个月出口总额同比下降2.2%，作为我国传统出口产品的纺织品及服装前11个月累计出口2570.26亿美元，同比下降5.79%，其中纺织品累计出口997.6亿美元，同比减少2.6%；服装累计出口1572.67亿美元，同比减少7.71%。
　　出口形势不佳，订单量下滑一方面是受全球经济疲软，需求弱势，尤其是占我国纺织服装行业出口比重近30%的欧盟和日本经济不振，我国订单因此大幅减少。前11个月，我纺织服装对日出口180.86亿美元,同比下降12.02%。欧盟更是在遭受了难民、欧元、希腊债务问题以及恐怖袭击等多重危机，巨大压力致其外贸表现不佳，中国对欧盟出口整体萎靡，前10个月我纺织服装对欧盟出口402.33亿美元，同比下降10.71%。
　　另一方面也有订单国际转移的因素,由于我国劳动密集型产业价格优势减弱，部分海外订单向越南、印度、印度尼西亚、柬埔寨等人力成本更低的新兴经济体转移，尤其是服装行业尤其明显。外加泛太平洋战略经济伙伴关系协定(TPP)的达成，也将对我国的纺织品服装形成不小的冲击。
　　除此之外，汇率因素也是长期影响纺企出口的重要因素之一，今年前7个月，美国经济复苏形势尚可，欧元区和日本相对较弱。人民币强势，欧元、日元贬值幅度大，人民币对欧元先升值再震荡在6.5-7.0区间，欧元在过去一年多的时间里持续贬值，幅度超过10%，成为影响我国纺织服装对欧出口的重要因素之一。从8月11日开始，人民币连续大幅贬值。近日在人民币入篮后，再次出现大范围贬值。人民币贬值无疑对纺织品服装出口企业而言是利好消息。
　　因此，2015/16年度，预计中国纺织品服装主要出口市场的经济大幅改善的可能性较小，而东南亚各国的竞争优势也不会一时消失，所以后面中国纺织品服装的出口形势就主要看国家的宏观经济走势以及汇率的走势了。我们倾向于2015/16年度中国纺织品服装出口将出现继续下降趋势，具体降幅大小需看宏观经济走势。

　　2、棉纱进口量同比增加，棉布出口量基本持平
　　2015年，进口棉纱继续冲击中国市场，尽管近几年中国的棉花价格大幅下降，内外棉价差在缩小，但是印度、巴基斯坦和越南等国通过减少了盈利空间依然在向中国大量销售棉纱。前十一个月我国累计进口棉纱量近216万吨，同比增加19.7%，预计全年的进口量将达到230万吨以上。进口棉纱凭借其低廉的原料成本优势和加工成本优势近几年来一直在挤压中国棉纺市场，特别是越南，由于近两年中国大量大型纺织厂在越南投资建厂生产棉纱，然后通过其在中国国内成熟的销售渠道销售棉纱，因此中国进口的越南棉纱量大幅增加。
　　但是，自2015年1月份以来，进口棉纱CIF、CNF以及清关后人民币报价一路下滑，印巴C21S针织纱从2.72-2.75美元/公斤跌到目前2.10-2.13美元/公斤，许多中小贸易商入市即被套，亏损的机率远远高于盈利；另一方面银行对棉花、棉纱等进口贸易信贷支持力度大幅下滑，一些中小贸易商不得不通过大型进口企业代开信用证。因此后期进口纱贸易将慢慢集中在大贸易商手中。
　　虽然进口棉纱量在抢占中国市场，同时我们也需要看到中国的棉纺织行业凭借其完善的上下游生产链和成熟的工艺技术，短期内还是难以被东南亚国家所取代的，特别是技术含量较高的织造行业，这种情况在越南特别明显，虽然越南是服装的生产大国，但是坯布却是该国的一大瓶颈，每年需要从中国进口大量的坯布来满足下游的需求。另外，随着新疆的纺织厂逐步开工生产以后，新疆棉纱由于有政府给予的各种补贴，其价格对进口纱而言也非常有竞争力。而且随着2016年中央的各种税收和电力改革后，中国纺织企业的劣势可能会逐步减少。
　　而且人民币的贬值也使进口纱优势下降，综上而看，2016年中国棉纱进口量可能不增反而减少。
　　中国是棉纱进口的大国，更是棉布出口大国。2015年1-10月我国累计出口棉布68.61亿米，同比减少0.88%，在中国出口大形势不好的情况下，能保持基本持平的出口量是一个非常不错的成绩了，特别是9月份和10月份由于8月份人民币连续大幅贬值后，棉布出口量同比分别增加了9.1%和7.21%。未来随着人民币的持续贬值，中国棉布出口量同比预计将继续增加。
　　当然，我们也的确看到了许多小型纺织厂和服装厂倒闭了，这是一个行业内的重新洗牌的过程。当没有创新和特色的中小企业被淘汰之后，行业的集中度将大幅提高。这和国家的宏观经济走势息息相关，假如中国的各种政策刺激使得国内的经济形势维持或者有所好转的话，我们预计2016年中国棉花的消费量将维持或者小幅减少，不会出现大幅度下滑的现象。

　　3、棉纤维的替代纤维走势
　　2015年油价大跌，PTA跟跌，涤纶短纤的价格也由8000元/吨多的高点下跌到了6400元/吨左右，每吨下跌了1600元。而棉花现货价格则基本维持，因此涤纶短纤与棉纤维的价差进一步拉大。粘胶短纤在2015年的行情走势较强，由之前的低于棉价，到现在的高于棉价，在10月份的时候涨到了14500左右，之后价格有所下滑。

　　作为棉花的替代性纤维，涤纶短纤的价格更低，使用范围更广，而粘胶短纤的价位则要高于涤纶纤维，但是性质与棉花则最为相近，下游产品重叠性很高。随着粘胶等化学纤维的性能不断得到改善，其在各种面料中的应用不断得到推广，下游接受程度较高，粘胶短纤作为棉花替代产品的特性越来越低，而将成为下游产品的必需须原料之一。2015年，粘胶短纤价格持续走高，有部分企业开始加大使用低等级的棉纤维和粘胶短纤混纺来降低成本，预计后期棉纤维的反替代作用将继续。而涤纶短纤则随着与棉花的价差逐步增大后，对棉纤维的替代量也将有所增加。然而从历史数据来看，现在的涤纶短纤与棉花的价差处在一个相对较低的位臵，而且由于涤纶短纤与棉花在性质上的差异较大，因此后期涤纶纤维对棉纤维的替代量预计不会太大。

　　五、全球棉花供需
　　2015/16年度，全球产量大幅减少，消费有所上升，库存量减少。全球主要产棉国产量均出现下降，其中中国、巴基斯坦和美国减产幅度较大。全球消费量中中国和巴基斯坦消费量下降，越南、孟加拉国以及印度的消费增加明显。全球库存量中，中国和印度库存量下降明显。
　　美国农业部12月报告显示，2015/16年度全球棉产量下调至2258万吨，与2014/15年度相比，全球产量减少了335.4万吨，减幅达13%。全球用棉量调至2425.2万吨，与2014/15年度相比全球产量增加了20万吨。全球库存下调至2272.9万吨，与2014/15年度相比，全球产量减少了165.9万吨，减幅达6.8%。
　　2015/16年度随着中国配额量大幅减少，以及国产棉价格下跌，中国棉花进口量大幅减少，对国际棉价形成压制。据USDA统计，截止12月10日，2015/16年度美国陆地棉出口签约量累计107.66万吨，同比减少31.9%，占USDA预测年度出口量的51%，大幅低于前5年的平均值78.6%。
　　但与此同时东南亚其他国家，如越南、印尼和巴基斯坦等国家则加大了棉花进口量。墨西哥、越南增加了对美棉的采购量，而巴基斯坦由于部分棉区遭遇洪灾，棉花产量受损大减，加大了对印度棉的采购量。
　　预计2016年而随着棉价下跌，内外棉价差逐步缩小，受国家控制进口配额限制，预计作为棉花最大消费国的中国进口棉花量将和2015年相差不大。因此2016/17年度，全球棉花销售压力仍然不减，国际棉价也难以抬头。

　　六、总结及操作建议
　　当前全球经济低迷，仅美国经济有复苏好转之势，但是能否持续仍有待观察。欧洲、日本、南美洲国家和东南亚国家经济疲软，而且有进一步转差的趋势。中国经济下行，制造业普遍存在产能过剩现象，面临着长期的淘汰过剩产能的压力，2015年制造业行业不好过，倒闭潮、关停潮频现。政策上，国家提出了“供给侧改革”，要从需求和供应两端抓起，新政策带来了新的预期，但是落实的效果还未知，中国经济是否见底复苏，我们仍未看到明显迹象，预计2016年淘汰过剩产能的过程仍将持续，宏观经济继续下行的压力依然不减。
　　从棉纺织行业看，内地产业萎缩，产品同质化的中小企业倒闭现象增多。大型企业去东南亚投资和去新疆投资是近两年的大趋势。随着内外棉价差的继续缩小和我国新疆产的棉纱优势逐渐凸显之后，未来进口棉纱量将得到抑制。我国企业凭借着完善的上下游产业链和逐渐宽松的金融环境，在棉纺织行业的份额短期内不会出现大幅缩减的情况。
　　2016年棉花高库存，消费需求差仍将是主旋律。但是经过2015年整年的消化，棉花市场基本已经达到一个相对平衡状态，短期内出现大幅波动的概率不大，市场波动率下降。而在这个相对平衡的状态下，能够引起小波澜的就是储备棉的投放。2015/16年度剩下的时间里，我们的关注重点在储备棉投放的时间和操作方式上。长期来看，储备棉的影响非一时半会可以结束，而宏观经济短期难有彻底好转，棉价将长期在供大于求的现实和棉花成本支撑的两个因素下震荡，而棉花成本也将随着直补政策的实施继续小幅压缩，长期来看棉价将维持震荡偏空的趋势。仅供参考。高库存、消费差成常态 棉花震荡偏空思路