收储范围扩大 棉价下跌有限

　　虽然郑棉成交持续低迷，但市场传闻不断，收储、抛储以及配额政策不断搅动着市场情绪。投资者之所以对各种消息如此关注，是因为目前政策对全球棉花市场的影响已经远远超越市场经济下供求对价格的自然调整作用。
　　本文不讨论政策的对错，而是从数据上看收储对期货市场的影响。根据USDA最新供需报告，2012/2013年度全球棉花产量为2544万吨，消费量为2315万吨，供应过剩229万吨，占全年产量的9%。巨量过剩的情况下，为什么国际棉花价格仍然能维持在68美分/磅的水平之上呢？这就得归功于我国的收储政策。截至11月14日，2012年度棉花临时收储累计成交253.16万吨，这意味着“今天”的过剩量已经转为储备库存，变成“明天”的供应。随着收储的继续进行，全球流通市场的供求关系将从“供过于求”戏剧性地变成“供应短缺”。当然，这种“供应短缺”的基础极其脆弱，一旦中储棉开始轮库，供求关系就会发生逆转。
　　先不考虑抛储，基于收储的逻辑有两个问题值得关注：一是收储的吸纳作用能持续多久；二是收储之后对期货现货市场会产生怎样的影响。
　　分析收储效果的持续时间，就必须比较撮合、期货和收储三个市场的价格。11月15日，撮合MA1301合约报收于18910元/吨，期货CF1301合约报收于19570元/吨，收储价在20400元/吨。从理性的经济人角度思考，收储自然是最优选择。因此，在收储相关政策没有收紧之前，可以预见企业仍然会把交储做为最重要的盈利手段，收储成交量将维持在较高水平。即使不考虑骨干企业大单的交储，按每天4万吨成交量计算，到11月底新棉的收储量就将突破300万吨。收储开始以来，内地成交比例一直偏低，这和山东、河北等地遭受灾害导致棉花质量较差有关。15日，中储棉公司发布公告称，在山东滨州、东营，河北沧州、衡水，天津静海五地区收储质量标准放宽到5级，交储企业必须是受灾地区的400型棉花企业，5级棉花较标准级差率为13%，即527级棉花价格为17544元/吨，自11月19日起实施。我们认为，扩大收储范围或将加速这五个地区及其周边社会库存消化。所以说，在当前的价差结构下，只要政策不发生较大变化，收储的吸纳效应还将维持较长时间。
　　不过，收储对供求关系的改善并没有体现在价格上，郑棉CF1301合约价格低于收储价近千元。由于期货基准交割品的等级与收储的等级接近，从前文的逻辑继续推论，很容易得出新棉几乎不可能被注册成期货仓单的结论，所以收储对期货价格的影响可能体现在仓单上。11月14日是CF1211合约的最后交易日，持仓上看最终或有2928手进入交割流程，这对应着183张仓单。回顾CF1211及CF1301合约价差，近三个月最高值为470元/吨，近一个月最高值为455元/吨，考虑到每个日历日4元/吨的贴水，买CF1211合约抛CF1301合约的套利没有操作的空间，这意味这些仓单流出的可能性较大。郑棉CF1301合约目前约有12万手持仓，即使该合约持仓下降到去年同期的3万手，全部交割仍需要1875张仓单，而目前交易所仅有733张，若CF1211合约交割后仓单继续流出，可供交割的仓单数量还将减少。在期货和收储如此巨大的价差情况下，新棉仍将向国储流动，那么CF1301合约逼仓的风险值得关注。
　　缴纳40%关税清关进口棉花已经成为当前不少企业采购的主要方式，但在陈棉逐步消化、新增供应量不足的状况下，未来某个时点国内市场高等级棉花仍有可能出现短缺。国储连续两年大幅收购之后，轮库也是无法回避的问题，市场对抛储常态化已经有了心理准备。我们认为，抛储对于当前市场来说应该算是一个不确定时间的外部冲击，其节奏将决定国内棉花价格的上行空间，而收储价格则会指明期价下方的支撑范围。
　　综上所述，收储政策以及市场价差可能会导致部分空头无货可交，被迫展期或者平仓，建议投资者在未来一段时间密切关注CF1301合约的持仓变化。另外，在抛储未落实之前，国内外棉花价格向下空间不大，不宜过分看空。