2015年PTA或将迎来反弹修复上涨行情

　　2014年PTA走势跌宕起伏，由市场优先原则引发的价格竞争，导致PTA价格从年初的高点7466元/吨一路下跌至5月初跌破6000元/吨（5990元/吨）。之后由于PX、PTA环节的亏损过于严重，企业再度转向效益优先原则，逸盛、翔鹭、恒力三大产业巨头联合限产保价并修改PTA合同货定价模式（由原先的现货均价定价模式改为成本定价模式），配合原油价格的反弹，PTA出现了长达3个月的价格反弹，创出年内7508元/吨的最高价格。随着二季度末韩国、日本、印度的PX新装置的投产、PTA产业联盟破裂、美元指数上涨、原油价格高位回落连续创新低，PTA价格再度走弱并连续创新低，TA1505合约最低4480元/吨，创2009年以来的新低，距离08年11月份4250元/吨的历史最低价格也仅一步之遥。回顾2014年PTA的价格走势，一个明显的特征就是上涨和下跌的趋势性都特别连贯。放眼2015年，中国纺织经济信息网评论员徐玉财认为这样的特征还会延续。整体对2015年的行情预测是先抑后扬，PTA价格超跌以后有望随着原油价格的反弹出现修复。　　

　　一、原油价格跌跌不休，何时是尽头？

　　PTA是石化中间产品，原油价格的波动会对所有石油化工品产生直接影响。回顾2014年，国际油价前高后低。2014年6月，国际油价创出全年最高点，纽约油价达到每桶107.26美元，布伦特油价达到每桶115.06美元。自7月份开始，原油价格大幅下挫，需求下滑、美元持续走强，更重要的是，页岩油革命的影响愈发凸显，全球原油供应格局面临调整，OPEC在原油份额之争中坚持不减产，成为拖累市场信心的重要因素。当然，其中也不乏有市场臆测，原油问题上有着大国博弈的政治背景。截至2014年12月31日收盘，纽约油价跌至每桶53.27美元，较年内高点下跌了49.7%；布伦特油价跌至每桶57.33美元，较年内高点下跌了50.2%，双双“腰斩”。

　　沙特阿拉伯、美国、俄罗斯是全球石油生产的“三巨头”，三个国家的原油生产总量占到了世界原油生产量的36.82%左右。这三巨头的市场行为和预期对国际油价有着重要的影响。此前市场预期国际油价跌破70美金/桶，将引发OPEC和美国页岩油减产，但是目前无论是OPEC还是美国页岩油，都没有看到大规模减停产的迹象。OPEC供应量约占全球产量的40%，该组织11月日产原油3056万桶，连续第六个月超出组织共同目标。另外，从近期沙特和俄罗斯重量级人物的表态可以看出，尽管油价大跌，但沙特和俄罗斯为了保住其自身市场份额，都不会主动减产。俄罗斯能源部公布的最新数据显示，俄罗斯2014年产油量达到1058万桶/日，同比增长0.7%，为苏联解体后最高水平。此外，俄罗斯今年出口至中国的原油达到了创纪录的2260万桶（452000桶/日）。EIA此前公布的数据显示，截至12月12日当周，美国原油日产量升至914万桶，为1983年该数据问世以来的最高水平。中国纺织经济信息网评论员专稿

　　原油价格何时止跌成为了2015年化工品投资分析的一个关键因素。根据目前现有的资料，从成本端来看，陆上和浅水石油开采盈亏平衡点大约为每桶60美元，如果加上10%的利润，国际油价在每桶70美元以上，企业是可以正常生存的。美国页岩油成本之间差异比较大，平均成本在每桶40－80美元区间内。深水石油开采成本来看，77%左右的区域成本在每桶44－60美元之间。综合评定来看，85%左右的原油成本在每桶75美元以下。所以，单纯从成本的角度考虑，当原油价格跌破60美金/桶时，大多数产油国已经不能完全覆盖成本。甚至美国的页岩油也不能幸免。12月中旬，美国18个页岩油产区中，只有4个产区还能勉强不亏损，并且低油价已经导致美国页岩油的开发投资放缓。IEA（国际能源署）预测:美明年页岩油投资或因低油价而减少10%。

　　另外，从各产油国的2015年财政收支平衡所需的油价对比情况看，若油价长期低于60美元/桶，大多数产油国将难以承受。2015年年初，美国原油跌破50美元/桶之后，尽管尚未见到明显的止跌迹象，但是原油价格日内的波动幅度加大，呈现宽幅震荡的走势。并且数据显示美国基金经理持有原油净多持升至近两个月以来新高，相应的空单持仓将至8个月以来最低水平。再加上美国原油和布伦特原油目前都是远月升水的结构，这说明经历短期大幅下挫之后，油价在目前的位置多空分歧开始加大，等待新的方向选择。中国纺织经济信息网评论员专稿

　　最后从本轮油价下跌的核心因素供需失衡方面分析，尽管全球经济放缓引起了石油需求增速的下降，但是从数据来看，需求增速的下降并不剧烈。美国的石油消费比较稳定；欧洲受经济疲软的影响，石油消费相对偏弱；对于中国来说，经济减速，石油消费的增长速度下降，但是从石油消费绝对量上看，同比还是在增加（2014年全年，我国原油进口量为3.1亿吨，增长9.5%，其中12月的进口量为3037万吨，虽然低于此前媒体预测的超过3100万吨，不过这一数据仍创下了记录，超过了2014年1月份的最高数值2815万吨，创下2005年有记录以来新高）。供需矛盾在原油价格下跌初期能够解释，但当原油价格下跌到40-50美金的相对低位，单纯从供需面已经无法解释原油价格的下跌了。我们对原油的低点位置看到美油40美金/桶、布油45美金/桶，目前只能耐心等待，市场更多的可能需要以时间换空间，等待市场心态在震荡反复中逐步恢复，等待低油价触发减产来修复价格的过度下跌。　　

　　二、美元指数创新高，美联储加息何时开启？

　　美国经济的复苏以及美联储有计划分步骤的退出QE，开启了美元的升值周期。美元指数从2014年7月的80附近一路上涨，截至2015年1月2日，美元指数盘中突破91，创8年半高位。国际大宗商品绝大多数以美元计价，美元指数与大宗商品价格走势负相关。在美元的升值压力下，大宗商品价格将继续承压。而在美联储经济增长目标、就业率指标都达到加息的条件下，市场普遍预期美联储的首次加息将在今年6月份以前。一般意义上来说，美联储的加息会引发美元的升值、美元指数的上涨，从而打压大宗商品价格。但从美联储的报告及主席耶伦的表述，不难发现通胀一直是加息的最重要的因素之一，只有产生一定程度的通胀或者通胀将要形成时，美联储才会加息。而目前的低油价显然不利于通胀预期的形成，从这个角度看，低油价也许不会持续太长时间。中国纺织经济信息网评论员徐玉财预计有可能2015年美联储加息非但不会对大宗商品形成利空，相反在大宗商品的价格多数处于相对低位，反而会形成间接利好。

　　三、PX供需紧平衡状态下，加工利润将被压缩，但工厂效益依然有保障。

　　2014年PX新增152万吨，总产能达到1270万吨，增幅23.4%，全年产量约950万吨，进口约925万吨，出口约10万吨，表现消量1865万吨，进口依存度49.6%。原油价格下跌带来的成本重心下移并没有给PX工厂效益带来明显影响，相反，由于原料石脑油价格的快速下跌，PX-石脑油的裂解价差一直维持在350美金以上，12月底价差甚至一度达到390美金以上。这和目前整个行业供需依然紧平衡的现状有关。PX工厂目前生产效益尚可，主动减产意愿偏低，且石脑油价格依然疲弱，价格上涨承压。从后期PX投产时间来看，2015年初有200多万吨PX装置投产，虽对国内PX紧平衡的影响不大，但供应端继续宽松的格局仍会存在。在新产能投放预期下，终端需求偏弱，依旧会压制行情上涨。整体2015年全年PX工厂的加工利润将继续会被压缩，但依然有望保持盈利状况。

　　四、PTA供需失衡，行业内竞争不可避免，加工利润依然不乐观。

　　2014年PTA行业的限产保价对PTA现货价格影响较大，工厂有计划的控制开工率，通过收紧现货流动性，提升现货及合约货的价格，来维持较好的加工利润。这样的行业自律行为避免了企业间过度的无序竞争对整个行业的损伤，曾起过一定的作用，但在行业产能严重过剩的现实下，各工厂规模和技术水平参差不齐，“囚徒困境”现实下企业都会考虑最利于自己的选择，从而导致产业联盟难以长时间维系。2014年12月初，PTA行业甚至出现了集中停产检修的情况，PTA开工率一度降至50%附近，但赶上原油价格的连续暴跌，工厂的自救减产行为并没有改变PTA价格的走势。但从工厂的初衷看，不希望PTA价格过度下跌的意愿明显，只是没有想到成本端的塌陷会一发不可收拾。从这个角度考虑，后期一旦原油价格企稳，不排除PTA工厂依旧会通过有计划的控制开工率来影响现货PTA的价格，进而对投资者预期以及期货PTA价格产生间接影响。但考虑目前4348万吨的PTA总产能，对应聚酯4439万吨的总产能，PTA行业的开工率整体要低于聚酯开工率10个百分点才能维持供需平衡。不考虑15年新投产的规模（2015年PTA新增产能570万吨，相比较2014年增幅13.18%，增幅放缓），PTA行业产能过剩的现实依然无法改变。在供需失衡的现实下，行业内竞争不可避免，2015年PTA工厂最好的状况即是维持相对加工利润，难以出现超预期上涨。中国纺织经济信息网评论员专稿

　　五、行业最坏的时刻是否已经过去？预期和现实还有多大差距？

　　行业短期利空还在继续发酵。成本端，原油价格尚未见到明显止跌反弹的信号。需求端，从2015年一季度来看，在传统春节淡季冲击下，终端需求势必有所回落，而PTA供应端若难以控制自身装置负荷，供应过剩的格局将继续存在。供需矛盾紧张加剧将可能在1月份末2月初开始体现。

　　从PTA新装置2015年投产时间点来看，投放基本集中在一季度（四川晟达装置预计会延期投产），在新装置释放利空影响下，PTA价格将继续承压。所以1季度可能是行业最坏的阶段。目前的时间点，虽然PTA绝对价格有吸引力，但供应端未缩紧，需求端开始走弱，以及新产能投放预期下，目前基本面格局依旧不支持行情反转。至于底部空间，参照之前的原油分析，假设原油较长时间在40-60美元/桶之间运行，会引起部分产油国减产，从而会从上而下引导成本重心上移，按中值50美元/桶原油价格粗略计算，石脑油价格=50*7.5＋（60~80）=435~455美元/吨，PX价格约为750~800美元/吨，PTA原料成本约为3600~3850元/吨，加上700元/吨左右加工空间，底部区间或在4300~4550元/吨运行，从时间点来看，年内价格低点有可能出现在一季度供需矛盾紧张利空和新产能释放利空，一季度后随着需求回升以及原油价格修复反弹，PTA价格将自底部缓慢回升。中国纺织经济信息网评论员专稿

　　六、相对的低油价和绝对的低PTA价格，风险收益比做多是更优选择。

　　上游方面，目前50美元/桶的原油价格，参照原油历史走势，除金融危机期间，属于较低的价格水平，且当前原油电子盘是远月升水的格局，后期存在价格修复的要求。下游织机及坯布端，受益于较低的原料价格与相对稳定的成品价格，利润将维持较好的水平，这或将导致下游织机原料需求旺盛。对于聚酯工厂来说，下游高利润导致的库存下移，或许将改变聚酯工厂近年来长期悲观的看法。而聚酯工厂本身出于安全生产的考量，在产品库存低位的情况下，加大原料库存的备货量，也是合理的抉择。这将提升对PTA的需求量，特别是在季节性的需求旺季（3-5月份）将体现的更加明显。若在需求旺季，聚酯出现产销两旺、库存下降，配合原油价格反弹，聚酯工厂的最优策略选择是加大原料采购和增加原料库存来应对，工厂的补库行为将带动现货价格回升、扭转市场之前的悲观预期。终端方面，随着聚酯面料科技的进步以及棉涤价差的拉大，后期涤丝等新材料，随着面料与技术的不断革新，在纺织端的应用也将更加广泛，需求前景看好。最后，从历史上油价和PTA现货价格对比看，当前的PTA价格也处于相对偏低的水平（当然，当前的市场结构和那时的市场结构不同）。从PTA-棉花期货合约比值、PTA-棉花合约价差等角度考虑，PTA价格也处于低位。考虑涤丝对棉花的替代作用（低油价的情况下，替代作用更加明显），PTA后期价格下跌空间可能也有限。

　　总结：通过以上的分析，当前PTA的价格或许还不是底部，但可能已经接近底部位置。PTA价格经历5年多的长期下跌，充分的下跌后，在2015年或将迎来反弹修复上涨行情。预判基本面利空发酵触发价格震荡回落，在1月末二月初见到低点价格4300元/吨左右，3月初随着需求回升价格反弹至5月末5180元/吨左右，6、7月（美联储加息预期、需求旺季过去）经历短期调整回落5000元/吨左右，7月底八月初（欧美夏季出行高峰、台风、飓风季节性因素）随原油价格反弹上涨至12月初6180元/吨左右，全年价格走势先抑后扬。

　　（中博实业发展总公司、新华浙江大宗商品交易中心棉花纱线事业部　徐玉财）