后配额时代博弈 纺织除配并非形势大好(三)

　2、行业收益过分集中于少数公司 　　进一步考察价值在纺织板块内的分布，可以发现：板块将近一半的营收来自最大10家公司，而多达80%的净利润仅由十几家公司所赢得。不仅如此，2003年每股收益处于绩优者，更是稀缺之物，在0.35元以上的股票仅8只，而低于0.10元者达三分之一。 　　纺织行业是一个高度分散的产业部门，但在纺织板块中，大型公司和行业龙头的地位却相对突出，与其余的大多数有天壤之别。未来配额取消后，国际买方将寻求更少的供应商和更集中的供货，届时大型企业会更多受益。于是，长期内，纺织板块公司的收益集中度还将进一步趋向上升，可投资的股票也会更少。 　　3、“除配”不会拉动业绩暴涨 　　预期配额取消所形成的出口增长，尚难以推动公司业绩暴涨。这是因为至今纺织板块62家公司的直接出口业务比重不大，尚不足以推动业绩强劲增长；另一方面，公司的固定资产投资增长缓慢，在建工程规模不大且平缓增长，故日后不会有太多的新增产能来应付需求(可能)的“暴涨”。据2003年度上市公司年报披露，纺织板块共34家公司有直接出口，其出口销售额合计为174.64亿元(平均每家出口35.14%)，但该金额只相当于62家公司全部收入的28.27%，而全行业的销售收入中却有一半以上来自出口。过去三年，纺织行业的固定资产投资分别增长41.67%、22.49%和68.06%，而纺织板块合计额的增长却是45.72%、11.94%和6.89%，显然投资增速滞后。2003年底62家公司的在建工程总额37.51亿元，同比增长23.23%，2004年中期也仅增长18.73%。 　　根据国际权威机构对2005年、2006年的全球经济谨慎乐观的预期，估计纺织品贸易届时的态势应不会相差太大。因此毫无疑问，对于中国企业来说，“配额取消”因素将成为未来一两年实现出口增长的主动力，全球总需求增长因素则影响不大。但是，纺织企业尤其各个上市公司能否抓住上述机遇、分享其成果，最终将会千差万别，所谓的“暴涨”仅会出现在少数公司身上，而纺织板块在整体上还不具备这一明显的优势。这说明公司竞争乏力的一个佐证是：主营业务多元化或彻底转型的策略，近年持续流行于纺织板块中，甚至是某些行业的龙头公司，都纷纷作此无奈选择。 　　纺织板块之所以业绩欠佳，不能充分分享市场扩张、配额取消的“利好”，除公司竞争力因素外，恐怕还与其普遍存在的治理结构缺陷有很大关系，上市公司的经营并不独立。尽管很多企业甚至较知名的企业实现了分拆上市，但上市公司与大股东之间仍存在同业竞争以及或显或隐的关联交易，公司的利益被肆意分流，大量资产并没有发挥出应有的价值。这便是证券市场投资者常常忽视的一大风险。 　　板块行业代表性较差 　　1、纺织行业的资本化水平偏低 　　截至2003年底，全行业的资本化进程仍处于较低水平，其中若干个举足轻重的子行业，虽经济总量巨大，但其中上市公司的经济成分极低。纺织行业62家(A股)上市公司的销售收入和资产总额合计分别占全行业企业合计的5.62%、9.54%，大大低于全国工业的平均值。数据表明：行业内部诸如棉纺织染、纺织制品、丝绸、服装等子行业，上市公司的成分则更低。从经济成分和经济总量来看，纺织板块还不足以反映行业经济的基本状况，即其行业代表性欠佳。 　　2、纺织板块内的价值过分集中于少数股票上 　　纺织行业已上市股票的经济价值量过分集中于少数个股上，是难以充分反映行业经济的全貌的，同时也意味着其余的大多数股份只反映有限的价值量，这个低素质的大多数也同样不能代表行业状况，而且也将拉低全部股份的平均价值。销售收入和总资产进入板块前十位的公司，虽然合计份额都接近整个板块的一半，但所占的流通股本却分别只有25.29%和31.72%。 　　3、纺织股的业绩波动与行业效益弱相关 　　考查纺织板块公司1997～2003年的收入、利润增长率等，将其汇总数据与纺织行业的同指标进行相关分析，可知板块的业绩的走向与行业经济效益的波动之间呈“弱相关”或者“不相关”，即纺织板块对行业经济的表述能力极其不足。而与此形成鲜明对照的是，同期沪深证券市场A股(工业股)的平均关联度却远远高出，呈现显著的相关性。 　　4、纺织股的效绩不及行业平均水平 　　54家纺织服装类上市公司汇总的效绩指标低于所在行业平均水平，这或许令投资者感到悲哀，但却是一个客观事实。就整体水平而言，纺织板块的效绩确实不如行业企业的平均水平，资源配置效率之低下，远不能成为行业的“先进代表”。在此选用的“净资产利润率”，是指利润总额与平均净资产之比，虽不同于标准的效绩评价指标中的“净资产收益率”，但将其应用于一般企业与享受所得税优惠的上市公司的比较也是公平的。对比中看到：公司总资产周转率的落差较大，净资产利润率和总资产报酬率落后，这些都与主营业务利润率的大幅高出极不相称。 　　总之，不论从纺织行业的资本化水平、公司板块的单位股本价值的分布，还是从公司的业绩波动与行业经济的关联性来看，纺织板块对行业的反映程度都还很不充分，甚至上市公司群体的效绩水平都低于行业企业，因此可以说纺织股的行业代表性较差，若仅凭行业经济的形势盲目推定纺织板块，则可能失算。