需求较弱但供应减量更加显著

在今年化工品普遍弱势状态下，高基差、高利润的PTA算得上是“独树一帜”。PTA的“故事”也是一季换一个主题，步入4季度，PTA还有新的话题吗？

对于PTA而言，今年市场主要矛盾在供应端。不管是上半年海外调油需求，还是意外频发的检修事件，带来的直接后果就是PTA原料紧张。

供应端仍存较大不确定性

今年PTA的“故事”也是一季换一个主题，1季度讲述原油带来的成本支撑；2季度是对PX等芳烃系定价的重新认知；到3季度，焦点则是原料缺乏，低库存下出现现货流动性问题。步入4季度，PTA还有新的话题吗？

近端PTA基差大幅走弱，现货加工费一度下跌到100元/吨，期货也表现弱势，那么是否可以判断PTA行情已发生转变呢？

近期PTA开工率回升，库存由去转累，主要原因有2个：一是现实弱势，9月进口自韩国的PX大幅增加，原料供给紧张问题缓解，使得PTA大厂重启提负，国内供应回升；二是投产压力较大，主流预期10月后PX新装置陆续投产，原料紧张问题逐步解决，且PTA仍有产能投放，整体供需格局不容乐观。4季度PTA库存能够持续累下去吗？我们认为或许在12月之前，PTA供应端仍有较强不确定性。需求虽偏弱，然而供应减量却更加显著。

需求端旺季预期尚未兑现

需求方面，我们认为4季度聚酯开工将在81-85%窄幅波动运行。其根源在于整体纺服低迷，“金九银十”季节性旺季预期并未兑现。当前冬季淡季还是以刚需为主，出口方面也是难以为继，海外纺织品成品库存高位，零星的欧洲保暖需求也未有显著体现，整体弱需求已成市场共识。反馈到聚酯方面，近端开工维持83%附近，整体成品库存高位。小厂大部分保持即产即销的状态，大厂成品库存偏高，综合考虑下，虽效益不好仍维持开工，但现金流压力大，3季度也是不断传出减产传闻，却一直没有落地。

为什么弱需求、高库存，聚酯的负荷不降低？今年高库存已维持大半年，后续或许成为常态现象，对于大厂而言，阶段性减产可以缓解一定压力，但也不会出现经常性的停车，作为大厂还需要考虑很多其他方面的问题，如社会影响、整体工厂运营等。且目前而言，终端订单虽弱，但较为平稳，且坯布库存处中低位。需求虽比往年要弱很多，但从纺服特性看，仍会有一些弹性。整体看，需求疲软下，聚酯开工或许往上动力有限，然而往下也有一定韧性，所以4季度预计开工率在窄幅区间波动。

PX的供应缺口如何弥补

供应端问题在4季度有所改变，核心问题在于增量不确定性较强。从存量看，以当前PTA开工而言，前期高利润下，PTA开工往上空间有限，出现这种情况原因一方面是PX缺乏导致PTA不能生产，另一方面是外采PX生产PTA的利润不如内盘调油利润导致企业不愿提负。那么带来的2个问题就是PX的供应缺口如何弥补？内盘的调油市场会持续多久？

可以从国内PX供应存量问题判断国内PX的供应是否还有提升预期。由于当前国内PX开工已达到一定限度，增量在于甲苯歧化和国内部分短流程工厂开工的提升。据了解内盘调油缺口或许要延续到明年1月，且甲苯歧化当前开工率并未回升，甲苯产量仍维持，可以推断调油仍在进行时，所以这块增量或许短期难指望。

目前可以缓解原料紧张的就只有新装置，然而新装置的市场预期从9月底延迟到11月底，时间偏差带来巨大不确定性。能实际体现的PX增量是来自于东北亚的进口，虽9月显著回升，4季度是否会延续呢？以当前的检修计划而言，4季度韩国产量并未有显著提升。近期，大厂产量提升后，现货流动性有所缓解，TA加工费大幅下跌，然而与此同时，PX供应并未如期增加，导致PTA又开始降负运行。可以看到，低利润下，逸盛、桐昆皆出现降负状况，福化短期由于合约问题提负，后续也有降负计划。实际上供应缩量明显大于需求减少，所以核心矛盾依旧未解决。

综上所述，供应端的“故事”在4季度不管是原油端的反复、PX的流动性问题，还是投产预期的不断变动，都可能引发市场波动。近端而言，供应仍偏紧，成本有支撑，低库存下，不确定性较大多。低加工费下，供应缩量明显，估值偏低，可适当多配。